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La source de l’inflation peut-elle nous indiquer ce qui vient ensuite?
Inflation par les coûts par rapport à la dépréciation monétaire
Comprendre l’origine de la hausse des prix est essentiel pour naviguer dans le cycle économique actuel. Bien que l’inflation par les coûts et la dépréciation monétaire soient toutes deux vaguement qualifiées d’« inflation », elles représentent deux forces fondamentalement différentes. La première résulte d’un désastre côté offre, la seconde d’une dévaluation monétaire dictée par une politique économique.
L’inflation par les coûts, provoquée par un choc d’offre en biens ou produits de base, découle généralement d’un événement externe tel qu’une guerre, une pandémie, un embargo pétrolier ou une sécheresse qui rompt une chaîne d’approvisionnement clé, rendant certains biens rares et dispendieux. La pression sur les prix commence de manière ciblée, puis se propage plus largement. L’inflation débute dans des secteurs spécifiques (p. ex., énergie, alimentation, expédition) avant de « s’étendre » à d’autres secteurs au fur et à mesure que les coûts sont répercutés. Il s’agit d’un effet d’entraînement, plutôt que d’une inondation uniforme. La réponse typique des banques centrales consiste à lutter contre l’inflation en contractant leur bilan, ce que l’on appelle le resserrement quantitatif, et en augmentant les taux d’intérêt pour ralentir l’économie. Si la banque centrale relève fortement les taux d’intérêt pour combattre l’inflation, elle peut rendre sa monnaie plus attrayante pour les investisseurs étrangers, faisant ainsi monter sa valeur, même si les prix domestiques restent élevés. Un choc d’offre est finalement négatif pour la croissance économique, car il agit comme un facteur de récession. Le prix de l’or peut augmenter dans ce scénario en raison des craintes de stagflation, mais le marché boursier et l’immobilier chutent souvent, car les taux d’intérêt élevés nuisent aux profits des entreprises et aux crédits hypothécaires.
La cause principale de l’inflation monétaire, liée à la dépréciation de la monnaie, est un gouvernement qui dépense de l’argent qu’il n’a pas et une banque centrale qui monétise la dette en créant de la nouvelle monnaie pour financer ces dépenses. La banque centrale facilite ces dépenses en élargissant son bilan grâce à l’assouplissement quantitatif, qui consiste à acheter des obligations d’État et à maintenir des taux d’intérêt bas. Dans ce scénario, le prix de tout (actions, obligations en termes nominaux, immobilier, biens et services, etc.) augmente simultanément parce que l’unité de mesure, comme le dollar américain, perd de sa valeur. En conséquence, la monnaie se déprécie par rapport aux autres devises et aux produits de base en raison de l’augmentation massive de son offre. Les prix des actifs tangibles, notamment l’or et l’immobilier, augmentent considérablement et souvent plus vite que l’IPC. Ce phénomène constitue une « fuite vers la sécurité », les investisseurs fuyant la monnaie dépréciée pour se tourner vers des actifs tangibles non imprimables.
Pour déterminer le facteur à l’origine de la hausse des prix, il faut regarder au-delà de l’indice des prix à la consommation (IPC) et observer l’interaction entre la politique budgétaire, les actions de la banque centrale et le rendement des actifs. Voici un aperçu simple des signaux à surveiller :
Indicateur | Inflation monétaire (causée par la dépréciation) | Inflation par les coûts (causé par un choc d’offre) |
|---|---|---|
Que fait la banque centrale? | C’est la cause. La banque centrale « imprime de l’argent » (assouplissement quantitatif, expansion rapide du bilan) pour financer les déficits gouvernementaux. | C’est le répondant. La banque centrale lutte contre l’inflation en augmentant les taux d’intérêt (resserrement quantitatif) pour ralentir l’économie. |
Quels prix augmentent? | Tous les prix tendent à augmenter ensemble, y compris les biens, les services, les salaires et les actifs. C’est une hausse « généralisée » car la valeur même de la monnaie diminue. | Les prix spécifiques augmentent en premier et le plus fortement. Par exemple, une sécheresse fait grimper les prix alimentaires et un embargo pétrolier fait augmenter les prix de l’essence. Les autres prix augmentent ensuite par effet d’entraînement (p. ex., les frais d’expédition). |
Comment se comportent les actifs tangibles? | Les prix des actifs augmentent rapidement (souvent plus vite que les biens). Les gens fuient la monnaie et se tournent vers des options qui ne peuvent être dépréciées. C’est une « fuite vers la qualité ». * L'or et l'argent grimpent. | Les prix des actifs chutent souvent. Un choc d’offre, comme une crise pétrolière, est négatif pour l’économie, car il augmente les coûts, réduit les bénéfices et peut provoquer une récession. * L’or peut augmenter (comme couverture de risque). |
Comment se comporte la monnaie? | La valeur de la monnaie diminue par rapport aux autres devises étrangères, si elles ne sont pas elles-mêmes dépréciées. En d’autres termes, il faut plus de dollars pour acheter un franc suisse ou un euro. | La valeur de la monnaie peut rester stable ou même augmenter si la banque centrale augmente les taux d’intérêt plus rapidement que le font d’autres pays pour combattre l’inflation, attirant ainsi des capitaux étrangers. |
Voici un graphique clé pouvant aider à comprendre les véritables moteurs de l’inflation en 2025. Alors que l’indice S&P 500 a atteint un nouveau sommet en dollars US nominaux, il a en réalité chuté à des niveaux pluriannuels lorsqu’exprimé en or :
La dominance fiscale se produit lorsque le niveau de la dette publique est tellement élevé que la banque centrale ne peut plus fixer indépendamment les taux d’intérêt pour lutter contre l’inflation. Si la banque centrale augmente les taux pour contrer la hausse des prix, le service de la dette nationale devient si coûteux qu’il menace la solvabilité du gouvernement ou provoque une crise systémique majeure.
Dans ce scénario, la mission principale de la banque centrale passe de « stabilité des prix » à la « soutenabilité de la dette ».
Années 1970 par rapport à aujourd’hui : le problème Volcker
Les années 1970 sont souvent citées comme modèle de lutte contre l’inflation, mais les paramètres ont fondamentalement changé :
Indépendance monétaire dans les années 1970 : lorsque Paul Volcker a augmenté les taux à 20 % en 1980, le ratio dette⁄PIB américain était d’environ
30%. Le gouvernement pouvait payer les intérêts sur sa dette même à des taux très élevés. La Réserve fédérale (la « Fed ») était libre de « combattre » l’inflation, car elle ne risquait pas de pousser le Trésor à la faillite.
Dominance fiscale dans les années 2020 : Aujourd’hui, le ratio dette⁄PIB des États-Unis dépasse
120 %. Chaque hausse de 1 % des taux d’intérêt ajoute des centaines de milliards au déficit annuel. Si la Fed maintenait les taux aux « niveaux de Volcker », les frais d’intérêts dépasseraient à eux seuls l’ensemble des recettes fiscales du gouvernement.
Le cycle 2022-2024 : Au départ, l’inflation postpandémie ressemblait à un choc d’« inflation par les coûts » dû à des chaînes d’approvisionnement perturbées, auquel la Fed a répondu par des hausses de taux d’intérêt. Cependant, alors que le déficit continuait de croître malgré des taux élevés, la Fed a été forcée de signaler des « pivots » alors même que l’inflation restait au-dessus de l’objectif fixé. C’est le signe caractéristique de la dominance fiscale : la Fed doit tolérer une inflation plus élevée, faute de quoi une crise de la dette surviendrait.
Contraintes du marché pour le Trésor : Lorsque le Trésor américain a eu du mal à trouver des acheteurs pour sa dette à la fin de 2023, la Fed a dû ajuster ses plans de resserrement quantitatif. Cela montre concrètement que la « presse à imprimer » doit rester prête à soutenir les dépenses gouvernementales, indépendamment de la cible d’inflation.
En résumé, pour lire correctement le marché et évaluer si nous suivons toujours l’exemple des années 1970, il faut observer la réponse en matière de politique :
Politique réactionnaire : Si les prix sont élevés et que la banque centrale augmente agressivement les taux (taux d’intérêt réels positifs), il s’agit d’un choc d’offre. Dans ce cas, la liquidité surperforme souvent le marché, car les prix des actifs déflatent sous le poids des taux d’intérêt élevés.
Politique accommodante : Si les prix sont élevés mais que la banque centrale est forcée de maintenir les taux d’intérêt bas pour soutenir la dette publique, il s’agit d’une
dépréciation monétaire.
Dans une ère de dominance fiscale, la banque centrale choisira très probablement la dépréciation monétaire plutôt que le défaut de paiement. Dans cet environnement, les actifs tangibles tels que l’or et l’argent peuvent devenir le baromètre définitif, augmentant non seulement en raison de l’« inflation », mais surtout parce qu’ils sont les seuls actifs qui ne peuvent pas être créés à l’infini pour résoudre une crise fiscale.
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Lorsque les attentes portent le marché, même de petits changements comptent
Ce document a été publié par Gestion d’actifs Picton Mahoney (« Placements PICTON ») le 13 janvier 2025.
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