Le tournant Warsh
Pourquoi les prévisions de baisse des taux du marché se heurtent à une Fed déterminée à restaurer sa crédibilité
Kevin Warsh a présidé sa toute première réunion du FOMC le 17 juin dernier, soit quelques semaines après son entrée en fonction, le 22 mai. Le comité a maintenu le taux des fonds fédéraux dans une fourchette de 3,50 % à 3,75 %, à l’unanimité, mais le message a été interprété comme étonnamment belliciste. M. Warsh a publié une déclaration plutôt courte et percutante, 130 mots contre 341 lors de la réunion précédente, et a réduit les indications prospectives sur lesquelles les marchés s’appuyaient.
Le diagramme à points illustre que 9 des 18 membres du comité s’attendent à une hausse cette année, bien que M. Warsh ait refusé de soumettre son propre point. M. Warsh a également constitué cinq groupes de travail chargés de repenser le fonctionnement de la Fed, dont l’un a pour mission de réexaminer le bilan, que M. Warsh souhaite réduire depuis des années.
Les nouvelles projections font état d’une hausse des prévisions relatives à l’inflation pour cette année et font passer la trajectoire médiane des taux à 3,8 % d’ici la fin de l’année, contre 3,4 % en mars, soit un cran au-dessus de la fourchette actuelle, près de la moitié du comité tablant désormais sur une hausse.
M. Warsh a évoqué la stabilité des prix une douzaine de fois lors de la conférence de presse, et le communiqué s’est conclu sur la même note : la Fed garantira la stabilité des prix. Moins de prévisions, plus de conviction. Les principales citations de la conférence de presse comprennent les suivantes :
« Nous corrigerons cinq ans d’erreurs relatives à l’inflation. »
« Certaines données économiques que nous recevons sont peut-être un “écho de l’histoire”… Je suis vraiment ouvert d’esprit quant à de nouvelles sources de données. »
« Les prix du marché constituent sans doute l’information la plus importante. »
« Nous ne sous-traitons pas les décisions à qui que ce soit. »
Les cinq nouveaux groupes de travail sont les suivants : 1) communications de la Fed; 2) bilan et réserves abondantes de la Fed; 3) utilisation des données et nouvelles façons de les recueillir; 4) productivité et emplois; 5) cadres et les facteurs d’inflation (à l’exception de l’objectif d’inflation de 2 %)
Ces développements correspondent à ce que nous avons dit en janvier. Les baisses de taux en 2026 que les marchés avaient intégrées dans leurs prévisions ne sont plus d’actualité, et la Fed n’envisage plus que deux options : maintenir les taux ou les relever. Le rendement des obligations à deux ans est déjà passé de 3,5 % à 4,2 % cette année, alors que les prévisions du marché sont passées de deux baisses à deux hausses.
Source : Bloomberg, Placements Picton. Données en date du 18 juin 2026.
Le véritable signal réside dans la manière dont Warsh préside le comité. La suppression des indications et le fait de ne pas dévoiler son propre point sur le graphique ne constituent pas un simple ajustement sur le plan de la communication : cela peut indiquer une décision délibérée visant à amener les marchés à s’appuyer sur les données plutôt que sur ses prévisions. Cela accroît la volatilité des taux et la prime de terme, quel que soit le niveau du taux directeur, et peut suggérer que le président est disposé à laisser les marchés se charger d’une partie du resserrement monétaire à sa place.
Un président aussi soucieux de la crédibilité en matière d’inflation correspond à notre vision selon laquelle l’inflation est structurelle, et non transitoire, et que le bilan constitue le deuxième front. En tant que monétariste, M. Warsh souhaite réduire le bilan, mais il l’a laissé inchangé jusqu’à présent. Il a maintenu des réserves abondantes et n’a pas laissé entendre qu’il était pressé de réduire les avoirs, puis a renvoyé la question à un groupe de travail plutôt que d’agir. Ce qui compte, c’est la manière dont il présente les choses. Il considère le bilan comme un levier distinct du taux directeur et fait valoir que la réduction du bilan offre une plus grande marge de manœuvre pour baisser les taux. Ainsi, un bilan de plus petite taille peut coexister avec des taux à court terme plus faibles, tout en continuant de retirer un acheteur important du segment long de la courbe des taux, précisément là où les tensions sont déjà les plus vives.
Les clients qui se sont positionnés en vue d’un cycle d’assouplissement pourraient être confrontés à des vents contraires importants, et cette nouvelle approche provoque une volatilité des taux plus bidirectionnelle, avec moins de repères sur lesquels s’appuyer. Le fait que Warsh s’abstienne de donner ses propres orientations est révélateur : il souhaite que les marchés s’appuient sur les données, et non sur ses prévisions. Le signal à surveiller n’est pas seulement le taux des fonds fédéraux, mais aussi la partie longue de la courbe des taux, car ce sont la prime de terme et la trajectoire budgétaire qui sont déterminantes ici, et Warsh ne contrôle ni l’une ni l’autre.
Le mouvement de vente de mars a déjà montré que les obligations ne jouent pas leur rôle de contrepoids dans les portefeuilles. Elles constituent une couverture contre les chocs de croissance, et non contre les chocs d’inflation, et une Fed plus restrictive et plus discrète risque d’aggraver cette situation. Plus globalement, une Fed aussi soucieuse de sa crédibilité renforce l’argument que nous défendons en faveur d’une véritable diversification des portefeuilles, au-delà du réflexe traditionnel du 60/40.
Warsh a, dans les faits, amené les marchés à réévaluer le coût du capital à la hausse et dissipé le soutien qu’ils attendaient d’un assouplissement de la politique monétaire. Cela frappe le plus durement le segment le plus onéreux et le plus surchargé du marché des actions, où les valorisations sont fixées à la perfection et exposées à un risque de baisse dès que les taux réels commenceront à se normaliser.
Au sein de la thématique de l’IA, cette distinction devient déterminante : les sociétés qui engloutissent des dépenses en capital sans générer de rendement, tout en finançant par l’endettement le déploiement de leurs infrastructures d’IA, seraient les premières à en faire les frais dans un contexte de Fed restrictive et de marché obligataire sensible aux prix. Le revers de la médaille est qu’un régime de taux « plus élevés pendant plus longtemps » récompense ce qui a été négligé, ce qui correspond à l’argument plus général que nous avons exposé précédemment.
À notre avis, il ne s’agit pas nécessairement de réduire le risque en actions, mais plutôt d’élargir l’exposition au sein du marché boursier. Un indice passif représente aujourd’hui environ 40 % d’exposition à dix titres, qui se négocient au ratio CAPE de Shiller le plus élevé depuis un siècle, alors que la prime de risque des actions avoisine ses plus bas niveaux depuis plusieurs décennies. Une grande partie de l’indice est valorisée à la perfection et est exposée à une remontée des taux d’intérêt réels. Selon notre point de vue, les meilleures occasions de valeur se trouvent probablement dans le reste du marché : les valeurs cycliques, les matériaux, les infrastructures énergétiques, ainsi que les sociétés à petite et à moyenne capitalisation, qui demeurent sous-détenues même si le cycle leur devient plus favorable.
Toutes les données proviennent de Recherche de Gestion d’actifs Picton Mahoney et de Bloomberg Inc., sauf indication contraire
Ce document a été publié par Placements PICTON le 23 juin 2026.
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